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viernes 19 de agosto de 2022

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Furor por el dólar ahorro: cómo puede impactar en la economía

En los primeros días de septiembre, la venta de la moneda estadounidense destinada a tenencia marcó un nuevo récord, llevando a la AFIP a subir el piso para su compra. En esta nota, un análisis de cómo el faltante de divisas afectará al país durante el resto del año.
La economía argentina está seca de dólares. El debate entre los defensores incondicionales del modelo vigente y la racionalidad económica sobre la situación del mercado de divisas ha vuelto a poner en evidencia la supremacía de la praxeología (la gente responde a los incentivos). Pese a que el Banco Central se empeña en cuidar a rajatabla cada dólar de las reservas, durante el mes de agosto se perdieron USD 400 millones, donde las compras para atesoramiento alcanzaron un récord de USD 260M (ya durante el mes de julio habían alcanzado los USD 206M).

Esta situación de mayor demanda de dólares se ha intensificado durante los dos primeros días de septiembre, donde los agentes han comprado USD 82M. Si bien el comportamiento mendicante de los funcionarios del equipo económico a lo largo y a lo ancho del plantea es prueba suficiente de la escasez de divisas, el BCRA con su circular A 5627 (la cual obliga a los bancos a reducir la posición global neta en moneda extranjera del 30% al 20% afectando así su posición de riesgo de moneda) lo ha confirmado. Sin embargo, esto no es más que la punta del iceberg.

Bajo situaciones normales, para lo que queda del año, la economía argentina muestra un faltante de USD 8MM. Por el lado de la demanda, las necesidades ascienden a USD 10MM, las cuales se componen de: (i) vencimientos de deuda el sector privado por USD 5,5MM, (ii) pagos de deuda del sector público por USD 3,5MM y (iii) acorde a las estimaciones de los analistas de mercado, una demanda de dólares para atesoramiento de USD 1MM (USD 250M por mes). A su vez, por el lado de la oferta, es de esperar que el ingreso de dólares comerciales se ubique en torno a los USD 2MM.

Frente al faltante de divisas, de manera inexorable, los ojos de los agentes se dirigen al balance del BCRA. En cuanto a la posición de reservas, la misma se ubica en torno a los USD 29MM, donde USD 7MM son encajes de los bancos que respaldan a los depósitos en dólares hechos en el sistema financiero, al tiempo que el banco central estaría pisando el pago de importaciones por unos USD 4MM. Puesto en otros términos, según como quiera hacerse la depuración de las partidas, las reservas netas oscilarían entre USD 25MM y USD 18MM. El punto es que la economía sólo por motivos comerciales (cuatro meses de importaciones) necesitaría contar con unos USD 25MM, al tiempo que si se calcula el monto de reservas necesarias aplicando el método desarrollado por el propio BCRA durante la gestión de Martín Redrado, las mismas deberían ser de USD 50MM. Por otra parte, aplicando el método desarrollado por Milei-Giacomini-Ferrelli Mazza («Política Económica Contrarreloj»), el monto de reservas necesaria para que la probabilidad de crisis fuera nula debería estar en torno a los USD 100MM (de hecho si se computan los dólares comprados por el BCRA desde 2003; y de no haber existido un mal diseño de política, las mismas estarían en torno a las USD 95MM)

Los problemas con los números del Banco Central no terminan ahí. Aún cuando se tomaran las reservas totales informadas, el activo de dicha Entidad muestra USD 71MM en concepto de Títulos Públicos (letras intransferibles por USD 45MM) y Adelantos Transitorios (por unos USD 26MM), que no solo deja de manifiesto la inconsistencia de la política monetaria en relación con la cambiaria y la fiscal, sino que si se depuraran dichos conceptos del balance, el patrimonio dejaría de ser positivo en USD 14MM para ser negativo en USD 57MM. La otra cara de esta moneda es el deterioro de los indicadores de cobertura de los pasivos monetarios, donde según el nivel de laxitud de la definición la relación entre pesos y dólares oscila entre los $ 13,8 (base monetaria sobre reservas internacionales) y $ 23,6 (base monetaria, mas LEBCAS, mas encajes en moneda extranjera sobre reservas internacionales) por dólar.

Desafortunadamente, los problemas monetarios del país no se terminan ahí. Suponiendo que los ingresos fiscales durante el presente año crezcan un 41% (incluyendo rentas) y el gasto primario lo haga al 47%, el resultado financiero sin rentas estaría en torno al 5,8% del PIB ($ 228MM). Si a ello se le suman las necesidades de financiamiento por amortizaciones de capital y otros ($ 96MM) y se le deduce distintas formas de financiamiento (Agencias Públicas, IFI, Recupero del BOGAR, Reservas del BCRA y Mercado lo cual sumaría $ 139MM), la necesidad de emisión monetaria para financiar al fisco durante el presente año sería de $ 185MM. Considerando que durante el primer semestre se emitieron por esta vía $ 25MM, mientras que en lo que va del segundo el monto asciende a $ 30MM, de ser correcta las predicciones fiscales hechas arriba, en lo que resta del año el BCRA debería estar emitiendo unos $ 130MM. De hecho, el crecimiento de la cantidad de dinero se aceleraría de los actuales niveles del 23% a cerca del 40%.

En definitiva, al faltante de dólares en la economía, el exiguo nivel de reservas internacionales y a la precariedad patrimonial del BCRA se le sumará una oleada de pesos, la cual se concentrará a finales del presente año e inicios del 2015. Al mismo tiempo, la demanda de pesos estaría dando muestras de una clara fatiga. Tomando los últimos doce meses, mientras que la cantidad de dinero ha venido creciendo en torno al 20%, la inflación se ubica en el rango del 40%. Por si todo es fuera poco, los elementos que podrían motivar una mayor demanda de pesos, como podrían ser la evolución del PIB, la inflación esperada y el retorno de los activos locales (el cual se ubica en niveles negativos que van del 10% al 15%), están muy lejos de alentar a los agentes a posicionarse en moneda local (el mejor ejemplo son las operaciones «puré» donde los agentes compran dólares ahorro para vender en el paralelo haciendo un retorno instantáneo que crece cuanto mayor es la brecha).

Finalmente, si consideramos las complicaciones que se vienen sumando en el sector externo como son: (i) el problema con los holdouts y lo que ello implica en términos de incertidumbre (el riesgo país medido por el CDS de 5 años oscila en torno a los 2.500-3.000 puntos básicos), (ii) los USD 12MM de vencimientos de deuda pública para el 2015, (iii) los pagos por USD 4,4MM que deberá afrontar el sector privado, (iv) la caída del resultado comercial por cerca de USD 10MM como consecuencia del menor precio de la soja, (v) la macroeconomía de Brasil que no luce muy alentadora y (vi) lo que pueda pasar en materia de tasas de interés a nivel internacional, dan cuenta de un escenario nada sencillo. Por lo tanto, para salir adelante en la presente coyuntura, necesitaremos de un verdadero piloto de tormentas (rogando todos los días para que no se caiga la demanda de dinero). Esperemos que para el bienestar de los argentinos, aquellos que conducen la nave estén a la altura de las circunstancias.